在“股價跌跌不休”、“市值蒸發數千億元”的爭議中，中國中免交出了2023年成績單。年營收和凈利同比2022年錄得顯著增長，3月28日開盤，中免AH股齊拉升，目前H股漲超8%。

據中國中免3月27日晚間發布的年報。2023年實現營收675.4億元，同比增長24.08%；實現凈利潤67.14億元，相比2022年提升33.46%。不過，與鼎盛時期2021年的業績相比，2023年營收規模僅少了1億多元，盈利額卻拉開29億元左右的差距。

中免近10年來凈利水平 來源：wind

這與中免各項開支變多有很大關系。界面新聞梳理財報發現，2023年中免營業成本為460億元，相比2021年增加約12億元，主要系線下業務得以恢復導致營業成本上升。當年銷售費用也高達94.20億元，為2021年的兩倍多。對此，中免解釋稱，主要是國內重點機場客流恢復導致租賃費用增加，而疫情期間中免享受了機場租金減免。

此外，中免發布了一則計提資產減值準備的公告。公告稱，2022年度因不可抗力因素，公司海南地區部分免稅門店閉店導致存貨積壓較多，2023年度消化量不及滾存量。公司及下屬子公司共計提2023年度資產減值損失6.38億元。

兩大核心陣地顯著增收，分紅比例升至50.85%

中國中免是國內免稅行業的龍頭企業，實現口岸店、離島店、市內店、郵輪店等全渠道覆蓋、海內外共設立200家左右免稅店。主營業務為煙酒、香化、精品、服飾、電子產品等免稅商品的批發、零售，同時也有以免稅業務為核心的商業綜合體投資開發業務。

整個2023年，中免免稅商品銷售收入為442.31億元，占總營收比重達到65%，收入規模相比2022年增長近7成。相應的毛利率水平提升至39.49%，超過2021年和2022年的37.82%、39.41%。

上海浦東、虹橋兩機場免稅店以及海南離島免稅店是中免旅游零售的核心陣地。財報披露，2023年中免在上海地區的營業收入為178.21億元，收入規模同比提升25.99%；海南地區的營業收入達到396.50億元，相比2022年也有14.25%的增長。

中免財報截圖

但是從凈利潤水平來看，由于國際航班恢復滯后、機場免稅店尚未恢復元氣，海南地區仍是支撐中免盈利的重要力量。

財報披露，中免控股子公司日上上海持有浦東、虹橋兩機場免稅店項目經營權，報告期內日上上海凈利潤為2.57億元。中免全資子公司三亞市內免稅店、海口免稅城公司以及控股子公司海免公司合計凈利潤28.76億元，為中免貢獻了近43%的利潤。

營收凈利雙增的背景下，中免也宣布提升現金分紅比例。公告稱，擬向全體股東每10股派發現金紅利16.5元（含稅）。截至2023年末，公司總股本20.69億股，以此計算合計擬派發現金紅利34.14億元（含稅），本年度公司現金分紅比例為50.85%，較往年30%水平顯著提升。

出入境放開，海南離島繁榮難再現

盡管2023年中免業績表現可圈可點，但是此前的鼎盛時期比仍相去甚遠。

疫情期間，憑借境外消費回流以及海南離島免稅新政紅利的持續壯大，中免集團于2020年躍居全球最大的旅游零售商，且2021年其全球第一的地位再次鞏固。

反映到資本市場上，東方財富數據顯示，自2020年海南離島免稅新政實施以來，中國中免股價一路高歌猛進，直到2021年2月，股價以402.78元創歷史最高點，市值也一度突破7800億元。但是過去的2023年，中免股價相比最高點下跌超80%，市值蒸發數千億元。圍繞其股價、市值的討論熱度也居高不下。

究其原因，海南離島免稅帶來的營收高增長是特殊環境下催生的繁榮景象。業內觀點認為，離島免稅這種形式是為了在疫情之下刺激旅游消費，離島免稅的市場規模不可能無限擴張。

埃爾坡AIRPO創始人兼CEO祝偉龍接受界面新聞采訪時也表示，疫情期間中免做到全球第一的規模，是特殊時期和條件下造就的結果，海南離島免稅占中免的營收比重未來會逐步下降。他還提到，出入境政策放開后，與品牌消費高度重合的高凈值旅客越來越多地飛向國外，免稅消費也開始分流到機場、分流到海外市場。

最新財報數據印證了這一說法。2021年中免海南地區營業收入規模達到470.95億元，在總營收中占據近70%的比例。而2023年中免海南地區營收規模已降至396.50億元，減少了74億多元，占總營收比重也下滑至58.7%。盈利水平上，2021年三亞市內免稅店、海免公司合計凈利潤超64億元，是2023年水平的兩倍多。

不僅如此，離島免稅購物是海南旅游消費的“金字招牌”，越來越多的競爭者涌入這片熱土搶占市場。目前，海南離島免稅經營主體共6家、離島免稅店12家，目前中免擁有其中的6家離島免稅店。這也意味著，還有一半的市場份額由其他玩家占據分割，中免面臨的競爭壓力日漸加大。

機場免稅協議重簽，中免議價權削弱

自疫情爆發以來，國內一線機場倚重的出入境客流優勢消散，免稅紅利難以為繼，機場與免稅運營商二者的地位發生根本性扭轉。

2021年初，中免與浦東機場就免稅經營權合同進行重大修訂，收費模式從之前的“下有保底、上不封頂” 變成“下無保底，上有封頂”，封頂金額就是最初的保底提成金額。新模式下機場不再旱澇保收，中免根據實際客流量、開業面積、人均貢獻等向機場交付租金，權益得到充分保障。

但是隨著2023年以來國際航班量不斷恢復，出入境客流回升，機場又重新奪回優勢地位。

就在2023年年底，上海機場與日上上海簽署免稅店項目經營權補充協議。這也是繼2021年上海機場與日上上海免稅協議重大修訂后，二者再度進行的合同調整。根據新協議，由于民航業快速復蘇、客流量顯著回升，費用收取調整為疫情前的“下有保底，上不封底”模式。

最新調整的合同中，當月實際客流量超過2023年第三季度月均客流量80%時，保底銷售提成為0.52億元，以年計算約為6.28億元。月實際銷售提成主要看扣點率，香化、煙、酒、百貨、食品不同品類提成按18%-36%不同情形取值。

這也印證了中免財報中所提到的，國內重點機場客流恢復導致租賃費用增加，當年銷售費用高達94.20億元，為2021年的兩倍多。不過，最新的保底金額相比疫情前大幅縮水，扣點率也明顯下降，不復疫情前42.5%的高扣點率水平，對中免而言仍是減輕了部分經營壓力。

針對機場免稅業務，近年來中免也在不斷加快海外市場布局。年報中披露，海外渠道方面，公司有序推進海外項目拓展及免稅經營權投標工作，成功獲取柬埔寨暹粒吳哥國際機場免稅店經營權并實現開業，中標新加坡樟宜機場麒麟精品店經營權等。

今年1月初，中免在投資者互動平臺上還表示，公司正在加速推進海外拓展，利用“A+H”雙資本平臺進行資本運作，把握“一帶一路”及國人熱門旅游目的地市場的拓展機會。