*本文為評論員投稿，不代表環球旅訊立場

在近期的市場波動與關稅不確定性中，Tripadvisor成為市值創下歷史新低的代表性旅游企業之一。

與GDS業者Sabre的債務壓力不同，Tripadvisor面臨的是更根本的挑戰——商業模式的疲態愈發明顯。

雖然2024年全年的EBITDA達到3.39億美元，賬面上仍維持盈利，但若將股權激勵、攤提與稅負等非現金性項目納入考慮，實際獲利僅略高于損益兩平。

根據管理層于電話會議中的說明，2025年財報表現將更加嚴峻，這也是市值探底之際，具有最大投票權股東Maffei重組公司架構的背景，為未來出售鋪路。本文海擇資本在此將探究Tripadvisor的剩余價值何在。

01

核心平臺的結構性衰退

Tripadvisor最直接的問題出現在其核心，即Tripadvisor平臺的衰退。2024全年，Tripadvisor平臺貢獻收入為9.49億美元，年減8%；其中最重要的住宿業務收入下降11%。

值得關注的是，公司定位為增長引擎的體驗與餐飲OTA（即Viator與TheFork），它們自營的增速很好，但是產品放在Tripadvisor平臺的收入，全年也下滑4%，Q4更高，下滑8%。

也就是說，Viator與TheFork如果不在自家集團平臺上架，增速還會更高，集團平臺拖累了子公司增速。

Tripadvisor平臺的營運效率指標也難以幸免于衰退趨勢。EBITDA的YoY降幅亦連續三季逐季擴大，分別為衰退13%、22%、23%。

根據公司預測，2025Q1的收入將呈現兩位數百分比下滑，以此推算，EBITDA的減幅更可能達到36%。主營業務面臨信心危機，投資人關注焦點正逐步轉向子品牌與潛在資產價值。

02

Viator與 TheFork

明星資產面對的挑戰

Tripadvisor將成長的希望寄托于旗下的新興事業，尤以體驗平臺Viator與餐廳預訂平臺TheFork為主。

然而，2024年雖然雙雙實現全年EBITDA轉正（Viator為3300萬美元，TheFork為500萬美元），但Viator其實早于2023Q3單季EBITDA轉正，TheFork亦于2023Q4單季EBITDA轉正，但經多個季度，迄今在GAAP會計準則下仍未呈現凈利，意味經營層面的壓力始終難減。

根據公司公告，Viator預期2025 Q1的GMV年增14%至16%，但收入增幅僅9%至11%，顯示傭金率下滑壓力浮現。

此外，Tripadvisor在電話會議中提到2024Q4的GAAP股權支出費用偏低，主因是2020年授予的全公司的四年股權激勵計劃，已提前于兩年內認列完畢。

這種財報結構上的”預付營業費用”，已于2024年全數反映，使得2025年的GAAP盈利預期無法過度樂觀。公司甚至特別列計告知投資人，2024年的股權激勵費用仍有5.95億美元（來自2021至2024），亦即未來這會是不小的成本。

03

Viator的極限

與產業結構映照

Viator作為全球當地玩樂體驗市場中的領先者， 2024年實現超過42億美元的總交易額，雖但需警惕Klook與GetYourGuide，但應處于全球No.1無疑。

根據財報披露，其年收入為8.4億美元，可推算平臺Take Rate約為21%，屬高附加價值平臺。

然而，即便具備Airbnb Experiences式的差異化與高Take Rate策略，異于以票務或批發為主要收入來源的產品策略，仍僅實現EBITDA盈利，難以在GAAP角度盈利。

這不見得是Viator的經營問題，是否有可能整個當地體驗旅游產業，即便取得規模經濟，在高獲客成本、低品牌忠誠度的結構性限制下，玩家難以復制電商或網約車平臺的規模路徑，這是一個值得關注的產業議題。

04

Tripadvisor的估值歸宿

雖然Tripadvisor積極推動與AI新創（如Perplexity、OpenAI的Operator項目）合作，試圖為其龐大POI資料與評論體系尋找新價值，但在AI日行萬里的行業背景下，目前市場仍未清晰驗證其數字資產的價值。

Viator與TheFork的表現雖亮眼，但若未能像Uber一般進一步盈利化，對Tripadvisor整體估值溢價的貢獻仍有限。2025年起，Viator收入增速預期首度落入個位數，增長乏力將對其現有溢價構成挑戰。

投資人真正應關注的，已不是Tripadvisor如何提振平臺，而是其作為收購目標的可行性與時機。尤其在全球反壟斷與跨境審查趨嚴的監管環境下，Tripadvisor 的命運，或許早已不再掌握在公司自身手中。